J’ai été encore plus confus que d’habitude par les marchés depuis la fin de la semaine dernière. J’ai du mal à comprendre ce qui se passe exactement dans ce qui semble être des marchés très déroutants, désordonnés et même inhabituels. Sur le front de la guerre et les ramifications à plus long terme des sanctions, « qui a besoin de qui, » résume assez bien la situation. En attendant, passons en revue quelques points que je trouve parmi les plus déroutants.
• Aux États-Unis, les 7 et les 10 sont inversés. Nous avons 20s et 30s inversés. Je ne peux pas penser à un scénario de cycle de taux que cela représente, à l’exception de ceux qui sont si compliqués que je ne peux pas me résoudre à en discuter. Il convient également de souligner qu’aucune autre courbe majeure de la dette souveraine ne présente autant de défauts. Ceci est unique aux États-Unis et doit être lié, je suppose, au comportement d’achat (les 10 et 30 sont ce à quoi les acheteurs sont contraints). Je ne peux pas me défaire à l’idée que ces défauts et les écarts relativement larges entre les offres et les offres dans les obligations hors course indiquent un niveau déprimant de « véritable » liquidité.
• Les prix du pétrole semblent avoir un certain effet sur le ton « sans risque » ou « en faveur du risque », mais la direction des prix du pétrole semble avoir plus d’importance que l’ampleur de tout mouvement. Le lien est au mieux faible, mais il semble vraiment qu’un algo soit déclenché par la hausse ou la baisse du pétrole, et non par son niveau de hausse ou de baisse (aide à expliquer pourquoi le WTI se rapproche des sommets récents, mais les actions sont considérablement au-dessus de leurs plus bas).
• Retour aux tarifs. Les taux augmentaient avec les prix des matières premières (inflation). Cette relation semble au mieux fragile. Je suis assez vieux pour me souvenir de l’époque où les rendements plus élevés effrayaient les grandes actions technologiques (peut-être parce que c’était il y a seulement quelques semaines). Maintenant, nous semblons être davantage dans un mode « Risk-on » ou « Risk-off ».
• Nous devons lutter contre l’inflation du coût du logement, n’est-ce pas, car le logement pourrait être en train de s’envoler ? Les ventes de maisons neuves et de maisons existantes ont ralenti. Selon bankrate.com, la moyenne nationale des hypothèques sur 30 ans est passée de 3,07 % en novembre à 4,53 % maintenant ! Et ce ne sont pas seulement les taux sur 30 ans qui ont bondi, les taux hypothécaires sur toute la courbe ont augmenté. L’activité de refinancement a plongé. Je ne peux pas m’empêcher de me demander si nous sommes allés si loin derrière la courbe, nous avons complètement raté la courbe ?
• En faisant fi de la pandémie, il faut remonter au début 2016 puisque l’indice des conditions financières de la Fed de Chicago était moins facile qu’aujourd’hui ! Fondamentalement, les conditions financières se sont resserrées (elles sont toujours « faciles », mais beaucoup moins faciles) et, fin 2018, le resserrement à des conditions moins faciles a poussé la Fed à arrêter son resserrement. Maintenant, nous ne faisons que commencer !
• Le crédit, après une forte reprise, a repris certaines sorties sur le marché des obligations à haut rendement (les fonds de prêts à effet de levier et les fonds à taux variable continuent de voir des entrées). Mais les conditions sous-jacentes semblent encore plus étranges que cela, car la liquidité de tout crédit individuel semble très faible (dans le crédit, plus que partout ailleurs, la liquidité est abyssale dans les deux sens).
• La Chine était un pays où il ne fallait surtout pas « investir » il y a deux semaines, maintenant c’est un chouchou du marché ? Je ne vois rien qui montre que la Chine s’écarte du passage à une politique centrée sur « l’intérieur ».
Avec tout ce qui se passe, je maintiens l’idée que nous sommes toujours dans un marché baissier avec du risque, mais cela me rappelle à quel point les hausses du marché baissier peuvent être puissantes ! Le S&P 500 est à peu près égal sur la semaine, même si j’ai l’impression qu’il a augmenté de 5 % !
D’un point de vue macroéconomique, je pense que la seule chose avec laquelle les marchés luttent, plus que tout, est l’évolution rapide des corrélations. Oui, les pics de volatilité sont douloureux, mais généralement gérables. Lorsque les corrélations changent ou se comportent de manière aléatoire, il est difficile pour de nombreux fonds macro de négocier avec succès. Il semble que nous soyons toujours dans ce genre de période – ce qui peut expliquer ce qui semblait être une offre de couverture courte implacable.
Du côté des taux, j’essaie de voir s’il existe des preuves de vente par des banques centrales étrangères – avec la Chine comme point focal, mais aussi les Saoudiens, qui semblent être en discussion pour vendre plus de pétrole à la Chine et de le faire en yuans plutôt qu’en dollars.
Source: zerohedge
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