L’or est-il encore une relique barbare ? La question qui pourrait déstabiliser même les meilleurs candidats de HEC
Imaginez-vous face à un jury d’une grande école de commerce, après plusieurs années de préparation, avec quelques minutes pour défendre une idée, construire une démonstration et surtout montrer que vous êtes capable de dépasser les apparences. Le sujet tombe : « L’or est-il encore une relique barbare ? » À première vue, la question paraît presque provocatrice. Elle semble opposer une vieille matière métallique, héritée des siècles passés, à la sophistication des économies modernes, des banques centrales, des marchés financiers et des monnaies numériques. Pourtant, derrière cette formulation se cache l’une des questions les plus passionnantes de l’économie monétaire : peut-on réellement considérer l’or comme dépassé alors que les institutions financières les plus puissantes de la planète continuent de lui accorder une place stratégique ? C’est précisément ce paradoxe qui rend ce sujet particulièrement intéressant. Pour comprendre ce qui se joue, il faut revenir à John Maynard Keynes, au fonctionnement de l’étalon-or, à la naissance du système de Bretton Woods, à sa disparition au début des années 1970 et, surtout, à la spectaculaire réhabilitation de l’or observée depuis quelques années. Pour ceux qui souhaitent comprendre concrètement les différentes formes sous lesquelles cet actif peut être détenu, il est également possible de consulter les différentes possibilités d’achat d’or et d’argent, ce qui permet de replacer le débat théorique dans une perspective patrimoniale beaucoup plus concrète.
Pourquoi Keynes parlait-il de « relique barbare » ?
Commençons par corriger une approximation devenue extrêmement courante. Keynes n’a pas simplement déclaré que « l’or » était une relique barbare au sens où le métal précieux serait devenu inutile ou sans valeur. Dans son ouvrage A Tract on Monetary Reform, publié en 1923, il s’attaquait avant tout au gold standard, c’est-à-dire à l’étalon-or et aux contraintes qu’un tel régime imposait aux politiques monétaires. Sa formule célèbre apparaît dans le contexte d’une réflexion beaucoup plus large sur la stabilité des prix, les changes et la capacité des autorités monétaires à agir face aux crises. Keynes estimait notamment que la priorité devait être accordée à la stabilité intérieure des prix plutôt qu’à la défense mécanique d’une parité fixe avec l’or. Cette distinction est fondamentale, car elle change complètement la lecture de la formule. Le Keynes de 1923 ne disait donc pas nécessairement : « l’or ne vaut plus rien ». Il disait en substance qu’un système monétaire qui contraint les gouvernements et les banques centrales à défendre une parité métallique rigide appartient à une époque révolue. Les travaux historiques consacrés au Tract confirment précisément cette interprétation : Keynes privilégiait la stabilité du niveau général des prix plutôt que le maintien coûteux d’un taux de change fixe. Pour comprendre cette nuance et replacer l’or physique dans une réflexion patrimoniale contemporaine, découvrir les solutions d’achat d’or et d’argent permet justement de distinguer l’utilisation de l’or comme monnaie officielle de son utilisation comme réserve de valeur.
L’étalon-or : un système puissant, mais extrêmement contraignant
Pour comprendre le raisonnement de Keynes, il faut se replacer dans le fonctionnement du système monétaire international du début du XXe siècle. Sous l’étalon-or, les monnaies étaient liées à une quantité déterminée d’or et les autorités devaient maintenir la convertibilité correspondante. Ce mécanisme avait un avantage considérable : il imposait une forme de discipline monétaire. Les gouvernements ne pouvaient pas créer indéfiniment de monnaie sans risquer de provoquer une perte de confiance, une fuite des capitaux ou une diminution de leurs réserves métalliques. Mais cette discipline avait son revers. Lorsqu’une économie entrait en récession ou connaissait une crise bancaire, les autorités disposaient de beaucoup moins de liberté pour ajuster les taux d’intérêt, soutenir l’activité ou laisser la monnaie se déprécier. Le problème devenait encore plus évident lorsque les capitaux pouvaient circuler librement entre les pays. C’est ici qu’intervient le célèbre triangle d’incompatibilité de Mundell, selon lequel un pays ne peut pas simultanément maintenir un taux de change fixe, assurer une parfaite mobilité des capitaux et conserver une politique monétaire totalement autonome. L’étalon-or privilégiait précisément la stabilité du change et la convertibilité, au prix d’une partie de l’autonomie monétaire. Le débat n’était donc pas simplement « or contre papier » : il concernait la liberté dont disposent les autorités économiques pour gérer une économie moderne. Et c’est justement cette différence qu’il faut garder à l’esprit lorsqu’on examine aujourd’hui l’achat d’or physique comme actif patrimonial, qui ne signifie évidemment pas vouloir restaurer l’étalon-or.
1914 : la Première Guerre mondiale bouleverse le système monétaire
L’année 1914 constitue un tournant majeur. Lorsque la Première Guerre mondiale éclate, les économies européennes sont confrontées à des besoins de financement gigantesques. Les gouvernements doivent financer les dépenses militaires et disposent de ressources fiscales insuffisantes pour absorber l’effort de guerre. Dans ce contexte, les mécanismes monétaires hérités de la période précédente sont profondément perturbés. En France, les pièces d’or cessent progressivement de jouer leur rôle traditionnel dans la circulation monétaire, tandis que les billets prennent une importance considérable. Le phénomène ne concerne évidemment pas uniquement la France : les principales puissances belligérantes modifient profondément leur fonctionnement monétaire. Après la guerre, le problème devient encore plus complexe, car les gouvernements doivent composer avec l’inflation, les dettes, les déséquilibres commerciaux et les nouvelles réalités géopolitiques. Keynes observe alors une situation dans laquelle vouloir restaurer mécaniquement les anciennes parités monétaires risque de produire de puissants effets déflationnistes. Son raisonnement est particulièrement important pour comprendre pourquoi il critique le retour à l’ancien système. L’or n’a pas disparu parce que le métal aurait cessé d’avoir une valeur économique ; c’est le cadre institutionnel qui l’utilisait comme ancre monétaire qui devient beaucoup plus difficile à maintenir. Cette distinction historique reste indispensable avant de tirer des conclusions sur la pertinence actuelle de l’achat d’or comme réserve de valeur.
Le retour de la Grande-Bretagne à l’or en 1925 illustre parfaitement le problème
La Grande-Bretagne fournit ensuite un exemple particulièrement éclairant. En 1925, le gouvernement britannique décide de rétablir la convertibilité de la livre à l’ancienne parité avec l’or. Le choix est politiquement et symboliquement important : Londres souhaite retrouver le prestige monétaire de l’avant-guerre et réaffirmer le rôle international de la livre sterling. Mais le problème économique est considérable. Revenir à une ancienne parité alors que les conditions économiques ont profondément changé oblige à accepter des ajustements internes difficiles. Keynes s’oppose justement à cette stratégie et considère que le maintien d’une valeur externe artificielle peut conduire à sacrifier l’activité économique et l’emploi. Les analyses historiques de son œuvre soulignent que sa préférence allait clairement vers la stabilité du niveau intérieur des prix plutôt que vers la restauration à tout prix de l’ancienne parité-or. Ce passage de l’histoire monétaire est essentiel pour comprendre le sujet : une critique de l’étalon-or n’est pas nécessairement une critique de l’or lui-même. C’est également la raison pour laquelle il serait intellectuellement dangereux de conclure que le simple fait d’acheter de l’or aujourd’hui revient à défendre le système monétaire que Keynes combattait ; les deux problématiques sont radicalement différentes, comme le montre l’existence actuelle de solutions d’investissement en or et en argent physique indépendantes d’un quelconque étalon monétaire.
Bretton Woods : l’or n’a pas disparu, il a changé de rôle
La Seconde Guerre mondiale conduit ensuite les grandes puissances à réfléchir à une nouvelle architecture monétaire internationale. En 1944, les accords de Bretton Woods mettent en place un système qui n’est plus l’ancien étalon-or classique, mais qui conserve une place centrale au métal précieux. Les monnaies sont principalement rattachées au dollar américain, tandis que le dollar est lui-même convertible en or à un prix officiel pour les banques centrales et les institutions monétaires étrangères. Ce système paraît beaucoup plus flexible que l’ancien gold standard, mais il contient une contradiction fondamentale : le commerce mondial et les réserves internationales nécessitent toujours davantage de dollars, alors que la confiance dans la convertibilité du dollar en or dépend de la capacité des États-Unis à maintenir une relation crédible entre leur monnaie et leurs réserves métalliques. C’est le fameux dilemme de Triffin. Si les États-Unis fournissent trop peu de dollars au reste du monde, ils risquent de provoquer une pénurie de liquidités internationales ; s’ils en fournissent trop, la confiance dans la convertibilité en or peut progressivement s’éroder. Le système finit par atteindre ses limites. Pour les investisseurs qui cherchent aujourd’hui à comprendre pourquoi l’or possède encore une fonction particulière dans un monde de monnaies fiduciaires, cette histoire explique en partie l’intérêt persistant pour l’or physique comme actif sans risque de contrepartie directe.
1971 : Nixon ferme la « fenêtre de l’or »
Le 15 août 1971 constitue l’un des grands tournants de l’histoire monétaire contemporaine. Le président américain Richard Nixon annonce la suspension de la convertibilité du dollar en or. Le lien institutionnel entre la monnaie américaine et le métal précieux entre alors dans une nouvelle phase. Les accords de Bretton Woods disparaissent progressivement et les grandes monnaies évoluent vers un système de monnaies fiduciaires dans lequel leur valeur ne repose plus sur une convertibilité fixe en or. Il serait pourtant faux d’en déduire que l’or devient inutile. Il cesse essentiellement d’être l’ancre officielle du système monétaire international, mais conserve une fonction de réserve, de diversification et de protection patrimoniale. Cette différence est fondamentale : l’or peut perdre son rôle de monnaie officielle tout en conservant une fonction économique. C’est exactement ce que l’histoire récente semble confirmer. Les banques centrales ont conservé d’importantes réserves d’or après la fin de Bretton Woods et, depuis quelques années, elles renforcent à nouveau leur intérêt pour cet actif. Le FMI souligne d’ailleurs que l’or est redevenu la deuxième composante des réserves internationales mondiales derrière le dollar, devant l’euro en valeur de marché à fin 2024. Pour un particulier, cette évolution peut conduire à s’interroger sur la place que pourrait occuper l’achat d’or physique dans une stratégie patrimoniale diversifiée, sans pour autant confondre cette démarche avec le retour de l’étalon-or.
Alors pourquoi l’or revient-il aussi fortement sur le devant de la scène ?
C’est ici que le sujet devient réellement contemporain. Pendant des années, certains observateurs ont considéré l’or comme un actif appartenant à une époque révolue, incapable de rivaliser avec les obligations, les actions, les devises ou les instruments financiers modernes. Pourtant, les données récentes racontent une histoire différente. En 2025, la demande mondiale d’or, en incluant le marché de gré à gré, a dépassé pour la première fois les 5 000 tonnes, tandis que le prix a enregistré 53 nouveaux records historiques au cours de l’année. La demande d’investissement a atteint un niveau inédit, portée notamment par les ETF adossés à l’or et par une forte progression des achats de lingots et de pièces. Cette dynamique est particulièrement intéressante parce qu’elle ne repose pas sur une seule catégorie d’acheteurs. Les investisseurs particuliers, les institutions et les banques centrales participent, chacun à leur manière, au regain d’intérêt pour le métal précieux. Dans ce contexte, l’or n’apparaît plus comme une curiosité historique mais comme un actif que les acteurs économiques utilisent pour diversifier leurs risques. Ceux qui souhaitent approfondir la dimension concrète de cette tendance peuvent notamment regarder les possibilités d’acquisition d’or et d’argent physique.
Les banques centrales sont-elles en train de donner tort à Keynes ?
La réponse est beaucoup plus subtile qu’un simple oui ou non. En réalité, les banques centrales ne ressuscitent pas l’étalon-or. Elles ne fixent pas leur monnaie à une quantité déterminée de métal et ne renoncent pas à leur politique monétaire pour défendre une parité métallique. En revanche, elles reconnaissent de nouveau une fonction stratégique à l’or dans leurs réserves. En 2025, les achats nets des banques centrales ont atteint environ 863 tonnes, un niveau inférieur aux trois années précédentes, mais toujours très supérieur à la moyenne annuelle de 473 tonnes observée entre 2010 et 2021. Au premier trimestre 2026, les banques centrales ont encore acheté environ 244 tonnes nettes, soit une progression de 17 % par rapport au trimestre précédent. Ce phénomène est particulièrement intéressant parce qu’il se déroule alors même que le prix de l’or atteint des niveaux historiquement élevés. Autrement dit, les banques centrales ne semblent pas considérer que l’or est devenu trop archaïque pour leurs bilans. Elles l’utilisent plutôt comme une réserve stratégique complémentaire des monnaies étrangères. Pour un investisseur privé, cette évolution constitue évidemment un élément à étudier avant toute décision, notamment lorsqu’il envisage d’acheter de l’or physique comme composante d’un patrimoine diversifié.
Mais attention : les banques centrales n’achètent pas de l’or parce qu’il serait sans risque
Il serait toutefois trop facile de transformer le regain d’intérêt des banques centrales en argument automatique en faveur de l’achat d’or. Le FMI apporte justement une nuance importante dans une analyse publiée en juillet 2026. L’institution souligne que la remontée spectaculaire de la valeur des réserves d’or ces dernières années provient largement de l’augmentation du prix du métal, et pas uniquement d’une accumulation massive de tonnes supplémentaires. Entre 2018 et 2025, la valeur de l’or détenu par les banques centrales aurait ainsi augmenté d’environ 3 200 milliards de dollars, alors que les quantités physiques détenues n’auraient progressé que d’environ 8,5 %. Le FMI rappelle également que l’or ne présente pas de risque de crédit ou de contrepartie, mais qu’il reste un actif volatil dont les propriétés de couverture et de diversification dépendent du contexte de marché. Cette précision est essentielle pour éviter une lecture simpliste du phénomène. Acheter de l’or n’est pas une garantie de rendement et ne supprime pas le risque financier ; il s’agit plutôt d’un outil supplémentaire susceptible de jouer un rôle particulier dans une allocation patrimoniale. Dans cette optique, il peut être pertinent de comparer les différentes formes de détention avant de procéder à un achat d’or ou d’argent.
L’or possède une caractéristique que les monnaies modernes ne peuvent pas totalement reproduire
Il existe cependant une différence fondamentale entre l’or et une monnaie fiduciaire : l’or n’est pas la dette d’un émetteur. Un billet, une obligation ou un dépôt bancaire repose sur une relation juridique ou financière avec un émetteur, une institution ou un système bancaire. L’or physique, lui, ne constitue pas une créance sur un gouvernement ou une entreprise. Cette caractéristique explique pourquoi il continue d’intéresser certains investisseurs et certaines banques centrales lorsque les risques géopolitiques, financiers ou monétaires augmentent. Elle ne signifie pas que l’or est miraculeusement protégé contre toutes les crises : son prix peut fortement fluctuer et il ne génère pas, par lui-même, de coupon ou de dividende. Mais son absence de risque de crédit direct lui confère une place particulière dans une réflexion sur la diversification. Le FMI reconnaît précisément cette propriété tout en soulignant les limites liées à sa volatilité et à sa liquidité opérationnelle. C’est aussi ce qui explique pourquoi la question de l’achat d’or physique comme réserve de valeur revient régulièrement dans les débats patrimoniaux, notamment lorsque la confiance dans les actifs financiers traditionnels est mise à l’épreuve.
Le paradoxe de 2026 : Keynes avait raison sur le système, mais pas forcément sur l’avenir de l’or
C’est probablement ici que se trouve la meilleure conclusion pour un sujet d’oral de grande école. Dire que Keynes avait tort serait historiquement incorrect. Dire qu’il avait totalement raison le serait tout autant. Keynes avait de solides arguments contre l’étalon-or comme système de politique monétaire. Il considérait qu’une économie moderne ne devait pas être enfermée dans une contrainte qui oblige les autorités à sacrifier la stabilité intérieure, l’emploi ou l’activité économique pour défendre une parité métallique. L’histoire du XXe siècle lui a largement donné raison sur la disparition de l’étalon-or et sur l’émergence de monnaies fiduciaires administrées par des banques centrales. Mais cela ne signifie pas que l’or lui-même ait perdu toute fonction économique. Au contraire, sept décennies après la fin de Bretton Woods, les banques centrales continuent de conserver de l’or, tandis que les investisseurs lui redonnent une place importante. En 2025, les achats de lingots et de pièces ont atteint leur plus haut niveau depuis douze ans et la demande mondiale totale a dépassé 5 000 tonnes. Le paradoxe est donc saisissant : l’or peut être une relique en tant qu’étalon monétaire tout en demeurant un actif stratégique en tant que réserve de valeur. C’est précisément cette distinction qui permet de comprendre pourquoi l’achat d’or physique conserve une actualité remarquable en 2026.
Une « relique barbare » devenue assurance contre le désordre monétaire ?
Le véritable retournement intellectuel se trouve peut-être ici. L’or que Keynes voulait sortir du cœur du système monétaire n’a pas disparu ; il a changé de statut. Il n’est plus l’instrument qui impose mécaniquement une discipline aux banques centrales. Il est devenu, pour certains acteurs, une forme d’assurance contre les dysfonctionnements du système. Lorsque les tensions géopolitiques augmentent, lorsque les investisseurs redoutent une dégradation des finances publiques, lorsque les sanctions financières deviennent un outil de politique internationale ou lorsque la confiance dans certaines monnaies s’érode, l’or peut retrouver une fonction particulière. Le World Gold Council identifie justement les motifs de diversification et de recherche d’actifs refuges parmi les moteurs importants de la demande récente. Mais là encore, il faut éviter les slogans : l’or n’est ni une garantie contre la baisse des marchés ni un actif dont le prix monte nécessairement pendant toutes les crises. Sa fonction est plutôt celle d’un élément de diversification dont le comportement peut différer de celui des autres grandes classes d’actifs. Pour ceux qui souhaitent explorer cette approche sous l’angle concret du patrimoine, l’achat d’or et d’argent physique constitue une piste à examiner avec la même rigueur que tout autre investissement.
Le sujet HEC 2025 pose finalement une question beaucoup plus profonde
La force de ce sujet ne réside donc pas dans la possibilité de répondre simplement « oui » ou « non ». Elle réside dans la capacité à montrer que les deux réponses peuvent être simultanément vraies, à condition de ne pas parler de la même chose. Oui, l’étalon-or peut être considéré comme une relique historique parce qu’il impose des contraintes incompatibles avec les exigences d’une politique monétaire moderne fondée sur des monnaies fiduciaires et des banques centrales indépendantes. Mais non, l’or n’est manifestement pas devenu une relique économique sans intérêt, puisque les banques centrales continuent de l’intégrer à leurs réserves et que la demande d’investissement atteint aujourd’hui des niveaux historiques. C’est précisément ce double mouvement qui rend la question aussi brillante pour un oral : elle oblige le candidat à maîtriser l’histoire monétaire, la macroéconomie, la politique internationale et la finance patrimoniale. Elle demande surtout de comprendre qu’un même objet peut perdre une fonction tout en en conservant une autre. L’or n’est plus nécessairement la base du système monétaire mondial ; il peut néanmoins rester un actif de réserve et de diversification. Dans cette perspective, s’intéresser à l’or physique aujourd’hui ne revient donc absolument pas à vouloir restaurer le monde monétaire de 1900.
Conclusion : l’or est-il encore une relique barbare ?
Si vous deviez répondre à cette question devant un jury, la meilleure conclusion serait probablement de refuser le piège du raisonnement binaire. Keynes avait raison de considérer l’étalon-or comme une contrainte monétaire devenue inadaptée aux économies modernes. Mais il serait beaucoup plus difficile, aujourd’hui, d’affirmer que l’or lui-même est devenu obsolète. Les chiffres récents sont trop éloquents : demande mondiale supérieure à 5 000 tonnes en 2025, 53 records historiques du prix de l’or au cours de la même année, 863 tonnes d’achats nets par les banques centrales et encore 244 tonnes au premier trimestre 2026. Le FMI lui-même constate la réémergence de l’or comme composante importante des réserves officielles tout en rappelant qu’il reste un actif volatil et qu’il doit être géré avec prudence. La formule la plus juste serait donc peut-être celle-ci : l’or est une relique barbare si l’on parle de l’ancien système monétaire ; il ne l’est certainement pas si l’on parle de sa fonction contemporaine de réserve de valeur et de diversification. Et c’est précisément ce paradoxe qui explique pourquoi, près d’un siècle après Keynes, l’or continue de susciter autant de débats, de stratégies et d’interrogations. Pour ceux qui souhaitent passer de la théorie à la réalité patrimoniale, découvrir les possibilités d’achat d’or et d’argent permet d’approfondir le sujet et d’examiner les solutions disponibles avant toute décision.
