Le rebond des Treasuries ne change rien au fond du problème
Les bons du Trésor américain viennent de connaître un fort rebond, tandis que les actions technologiques et les métaux précieux reculaient. Les grands médias financiers en ont immédiatement conclu que les obligations d’État retrouvaient leur rôle de valeur refuge. C’est précisément cette conclusion que Mario Innecco conteste : selon lui, ce mouvement de marché est un sursaut temporaire, pas la preuve que la dette américaine est redevenue un actif sûr sur le long terme. Un rallye d’un jour, d’une semaine ou même de quelques mois ne peut pas effacer une dette publique hors de contrôle, des déficits structurels et une monnaie qui perd continuellement de son pouvoir d’achat. Face à cette érosion monétaire, l’or physique demeure un actif tangible sans promesse de remboursement, contrairement à un titre de dette : c’est pourquoi beaucoup d’investisseurs se tournent vers l’achat de pièces d’or comme le 20 francs Napoléon tête nue pour protéger leur capital.
Un Treasury est une promesse de paiement en dollars affaiblis
Un bon du Trésor américain n’est pas de l’or, ni un actif physique : c’est une promesse contractuelle de l’État américain de rembourser une somme en dollars à une échéance future. Or, le dollar est une monnaie fiduciaire émise dans un système fondé sur la dette, où les déficits se répètent et où la dette existante n’est jamais véritablement remboursée, mais refinancée et accrue. Mario Innecco rappelle que le système ne peut pas fonctionner si l’État devait soudainement rembourser toute sa dette, car l’économie repose sur cette création continue de dette et de liquidité. Le résultat est une dépréciation lente mais persistante du pouvoir d’achat du dollar : avec le même billet, on achète aujourd’hui beaucoup moins qu’il y a vingt, trente ou cinquante ans. À l’inverse, l’or n’est la dette de personne et ne dépend pas de la capacité d’un État à honorer ses engagements, ce qui explique l’attrait durable des pièces d’or d’investissement.
La dette américaine a franchi un seuil alarmant
Les chiffres récents donnent une ampleur concrète à cet avertissement. La dette fédérale américaine a dépassé 40 000 milliards de dollars et atteignait environ 40 440 milliards de dollars le 20 octobre 2026, après une hausse de plus de 2 000 milliards de dollars en un an. Pour l’exercice 2026, le déficit fédéral a atteint 1 990 milliards de dollars, en hausse de 12% par rapport à 2025, tandis que les dépenses ont progressé à 7 400 milliards de dollars contre 5 400 milliards de dollars de recettes. Autrement dit, l’État américain continue d’emprunter massivement même en dehors d’une récession classique. Si l’économie entrait réellement en récession, Mario Innecco estime que le déficit pourrait encore exploser, potentiellement vers 12% du PIB. Dans ce contexte, détenir des Treasuries, c’est détenir une créance sur un État dont les engagements augmentent plus vite que ses revenus ; c’est aussi pourquoi l’or physique, sous forme de lingots d’or, apparaît à ses yeux comme une réserve de valeur plus robuste.
Les intérêts de la dette deviennent un mur financier
Le point le plus inquiétant n’est pas seulement le niveau de la dette, mais le coût de son financement. Les intérêts bruts de la dette fédérale américaine ont atteint 1 360 milliards de dollars sur l’exercice 2026, tandis que les intérêts nets ont grimpé à 1 050 milliards de dollars, soit environ 2,9 milliards de dollars par jour. Cette charge dépasse désormais les dépenses de défense et progresse plus vite que les recettes, les dépenses totales et le PIB. Mario Innecco souligne qu’en ajoutant les intérêts à des postes incontournables comme la Sécurité sociale, Medicare, Medicaid et les affaires des anciens combattants, ces dépenses dépassent 105% des recettes fiscales fédérales. Cela signifie que le reste des dépenses publiques doit être financé par de nouveaux emprunts. Une dette qui se nourrit d’elle-même crée une spirale structurelle, et un titre de dette émis dans ce cadre ne peut pas, selon lui, être considéré comme une véritable valeur refuge de long terme. L’or, au contraire, ne réclame aucun coupon et ne dépend d’aucun refinancement étatique, d’où l’intérêt de constituer une réserve en pièces d’or.
La Réserve fédérale soutient un marché fragilisé
Depuis la crise de 2008, et même depuis l’intervention d’Alan Greenspan après le krach de 1987, la Réserve fédérale est devenue un filet de sécurité pour les marchés financiers. Elle soutient indirectement le marché des Treasuries lorsque la situation devient trop tendue, parce que ces obligations servent de collatéral au cœur du système financier américain. Mario Innecco avance une idée simple mais redoutable : un actif qui a besoin d’un soutien permanent des banques centrales pour maintenir sa liquidité et son attrait n’est pas spontanément une valeur refuge. Si les Treasuries étaient réellement un refuge incontesté, les investisseurs et les banques centrales étrangères s’y précipiteraient massivement ; or, ce n’est plus aussi évident. La Fed elle-même a reconnu que la propriété de valeur refuge des obligations dépend fortement du contexte inflationniste : lorsque l’inflation et les anticipations d’inflation s’emballent, les obligations perdent leur capacité traditionnelle à protéger un portefeuille. Dans un monde où la confiance dans la dette publique s’effrite, l’or reste un actif sans émetteur, ce qui renforce la logique d’un achat d’or physique.
Le grand cycle haussier des obligations est terminé
Entre 1981 et 2021, les obligations ont bénéficié d’un immense marché haussier de quarante ans, porté par la baisse continue des taux d’intérêt. Les rendements ont formé des sommets et des creux de plus en plus bas, ce qui a fait monter les prix des obligations pendant des décennies. Mario Innecco estime que ce cycle est terminé. Certes, des rallyes obligataires peuvent encore survenir, comme celui observé récemment, mais ils ne suffisent pas à inverser un changement de régime des taux qui s’inscrit sur plusieurs années. Les marchés ne descendent jamais en ligne droite : des rebonds violents peuvent intervenir au milieu d’une tendance de fond défavorable. Un rebond de quelques semaines ne prouve donc pas que les Treasuries sont redevenues un refuge durable ; cela peut simplement traduire une rotation tactique depuis les actions, les obligations d’entreprises liées à l’intelligence artificielle ou les actifs risqués. Pour Mario Innecco, la sortie finale de ces rotations se fera vers « la monnaie réelle », c’est-à-dire l’or et l’argent physique.
Les banques centrales se détournent progressivement du dollar
Un autre signal majeur est le comportement des banques centrales étrangères. Elles questionnent de plus en plus le système monétaire fondé sur le dollar, non seulement à cause de la dette américaine, mais aussi parce que le dollar et les Treasuries ont été utilisés comme instruments de pression politique. La Russie, la Chine et plusieurs autres pays accumulent de l’or dans leurs réserves, tandis que des pays alliés traditionnels des États-Unis, comme la France et les Pays-Bas, ont demandé le rapatriement d’une partie de leur or détenu outre-Atlantique. Le système du pétrodollar devient également moins solide, un phénomène qui précédait déjà les tensions actuelles au Moyen-Orient. Les données récentes confirment cette bascule : début 2026, les banques centrales détenaient environ 4 000 milliards de dollars d’or, légèrement plus que leurs 3 900 milliards de dollars de bons du Trésor américain, faisant de l’or leur première réserve. Une enquête du World Gold Council indique aussi que 89% des gestionnaires de réserves anticipent une poursuite de l’accumulation d’or par les banques centrales dans les douze mois, tandis que 74% s’attendent à une baisse de la part du dollar dans les réserves mondiales d’ici cinq ans.
L’inflation peut transformer les obligations en piège
La stagflation est le scénario le plus dangereux pour les obligations d’État. Elle combine une croissance faible, une inflation persistante, un État dépensier et des déficits élevés. Dans un tel environnement, les taux réels peuvent rester élevés, les prix des obligations chuter et le pouvoir d’achat des coupons s’éroder. La recherche publiée par la Réserve fédérale le 16 octobre 2026 confirme cette fragilité : depuis 2021, une nouvelle inflation américaine supérieure aux attentes fait davantage monter les rendements du bon à 10 ans, environ trois fois plus qu’avant, ce qui casse la dynamique traditionnelle de valeur refuge des obligations. Les obligations peuvent protéger contre une récession déflationniste, mais elles ne protègent pas contre une crise monétaire inflationniste. C’est exactement la distinction centrale de l’auteur : les Treasuries peuvent offrir une protection très courte lors d’une panique financière, mais elles ne constituent pas une protection durable contre la dévaluation monétaire. L’or, lui, conserve une valeur réelle indépendamment des promesses d’un État endetté.
Wall Street a intérêt à défendre le mythe des Treasuries
Wall Street et l’establishment du Trésor ont un intérêt direct à préserver la confiance dans les bons du Trésor. Le système financier utilise massivement ces obligations comme collatéral pour créer de la liquidité, financer les banques, soutenir les marchés et faire tourner la machine financière. Si les investisseurs cessaient de croire au statut de valeur refuge des Treasuries, les conséquences seraient immédiates : hausse des rendements, baisse des prix, tensions sur les garanties et risque de crise de liquidité. Il est donc naturel que les grandes institutions financières maintiennent le récit selon lequel la dette publique reste l’actif refuge ultime. Mais Mario Innecco invite chaque investisseur à juger ce discours à l’aune des fondamentaux fiscaux et monétaires, non à l’aune des communiqués de marché. La réalité est simple : une obligation est un actif pour son détenteur, mais une dette pour l’État américain. L’or physique n’est la dette de personne.
Leçon historique : le défaut peut venir de la monnaie elle-même
Mario Innecco illustre son raisonnement avec deux objets très parlants : une pièce d’or de 20 dollars Saint-Gaudens datant de 1908 et une obligation allemande émise en 1930 par JP Morgan pour le compte du gouvernement allemand. La pièce contient environ 0,9675 once troy d’or et représente un actif physique qui existe toujours, indépendamment de la solvabilité d’un gouvernement ou d’une banque centrale. L’obligation, elle, promettait initialement un remboursement en or : 1 000 dollars à l’échéance en 1965 et des coupons semestriels de 27,50 dollars, également payables en or. Mais en 1933, Franklin D. Roosevelt interdit la détention d’or aux États-Unis : les investisseurs ne reçoivent plus que des dollars papier. Puis, en juin 1945, après la défaite de l’Allemagne, les coupons cessent d’être payés et le défaut devient total. Cette histoire démontre qu’un titre de dette peut être officiellement libellé en or et malgré tout être détruit par une décision politique, une guerre ou une rupture monétaire. L’or physique, lui, traverse ces ruptures.
Une obligation sans défaut nominal peut quand même ruiner une banque
L’épisode de 2022 rappelle qu’un actif peut ne présenter quasiment aucun risque de défaut nominal et provoquer malgré tout des pertes massives. Cette année-là, les marchés obligataires ont connu un immense marché baissier, tout comme les actions, et plusieurs banques se sont effondrées peu après, dont la Silicon Valley Bank. Le problème n’était pas que l’État américain allait ne pas rembourser : c’était que la hausse des taux faisait chuter la valeur de marché des obligations détenues par des institutions financièrement levierées. Une obligation du Trésor peut donc détruire une banque sans que l’émetteur fasse défaut. C’est une leçon essentielle : le risque n’est pas seulement le défaut de paiement, mais aussi la perte de valeur en capital, la liquidité et la duration. Un actif adossé à la dette publique peut être dangereux précisément parce qu’il est devenu omniprésent dans le système financier.
Le rallye récent est un répit, pas une renaissance
Le rebond des bons du Trésor et la baisse simultanée des métaux précieux ne prouvent donc pas que les obligations sont redevenues sûres. Le marché peut décider pendant une journée, une semaine ou quelques mois que les Treasuries sont un refuge, notamment lorsque les investisseurs fuient les actions ou les crédits risqués. Mais cela ne modifie pas les réalités de fond : une dette fédérale supérieure à 40 000 milliards de dollars, des déficits structurels, des intérêts records et une promesse de remboursement en dollars dont le pouvoir d’achat s’est effondré depuis la création de la Réserve fédérale, et plus encore depuis 1971. L’or, en revanche, ne dépend ni de la solvabilité du Trésor américain ni de la crédibilité de la Fed. C’est pourquoi Mario Innecco maintient que le refuge monétaire de long terme reste l’or, et non les bons du Trésor américain.
Ce que cela signifie pour les investisseurs
Pour Mario Innecco, la conclusion est sans ambiguïté : les Treasuries peuvent constituer un refuge de très court terme lors d’une panique boursière, mais il ne faut pas s’y tromper sur le long terme. Les grandes institutions peuvent facilement passer des actions ou des obligations liées à l’intelligence artificielle vers les Treasuries, mais elles finiront, selon lui, par sortir des obligations d’État pour se réfugier dans la monnaie réelle : l’or et l’argent physique. La vraie question n’est donc pas de savoir si les bons du Trésor peuvent rebondir pendant quelques séances, mais s’ils protègent réellement le pouvoir d’achat sur dix, vingt ou cinquante ans. Pour Mario Innecco, la réponse est non. L’or physique, parce qu’il n’est la dette de personne et ne dépend d’aucune promesse étatique, demeure à ses yeux l’ultime valeur refuge monétaire.